¿Es relevante el trato fiscal diferencial en el volumen de ahorro de

Transcripción

¿Es relevante el trato fiscal diferencial en el volumen
de ahorro de los individuos?*
por
José A. Herce**
DOCUMENTO DE TRABAJO 2002-20
Octubre 2002
*
Este trabajo se presentó, en una versión preliminar, en el seminario “Tendencias de
reforma fiscal: aplicación al caso español” del IEF celebrado en la UIMP del 1 al 5 de julio
de 2002. Agradezco a Miguel Ángel López García y a los participantes en dicho seminario
sus comentarios a aquella versión sin implicarles en las limitaciones que subsistan.
**
FEDEA y U. Complutense de Madrid
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obstante están disponibles en texto completo a través de Internet: http://www.fedea.es/hojas/publicaciones.html#Documentos de Trabajo
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FEDEA – DT 2002-20 por José A. Herce
1
Contenido
1.
Resumen y conclusiones
2
2.
Nociones de teoría del ahorro (y del consumo)
3
3.
Ahorro y fiscalidad
7
3.1. Un impuesto uniforme sobre la renta del trabajo y del capital (IRPF extensivo)
3.2. Un impuesto diferenciado sobre la renta del trabajo y del capital (IRPF dual)
3.3. Un impuesto sobre el patrimonio
3.4. Doble imposición
3.5. Un impuesto sobre el consumo
3.6. Recapitulación
4.
Fiscalidad diferencial del ahorro, volumen de ahorro y arbitraje entre activos
8
9
10
12
13
14
15
5.
19
La fiscalidad y el ahorro dentro y fuera de España
1.
2
Resumen y conclusiones
Siendo el ahorro la diferencia entre la renta disponible y el consumo, toda figura
impositiva que afecte a aquélla, afectaría, en principio, al ahorro. Se incluyen aquí los
impuestos sobre las rentas salariales y sobre los rendimientos del capital (intereses,
dividendos o plusvalías). Por otra parte, la imposición del ahorro acumulado (patrimonio)
también ejercerá efectos sobre el ahorro. Todos estos efectos sobre el ahorro dependerán de
cómo los consumidores establezcan su tasa de preferencia temporal. La imposición sobre el
consumo, por su parte, puede asimilarse sin dificultad a la imposición sobre la renta del
trabajo aunque bajo cierta configuración juega un papel similar a la imposición sobre el
patrimonio. Los impuestos sobre los dividendos, el patrimonio y el consumo implican casos
de doble imposición más o menos grave en función, especialmente, del tipo específico de
gravamen que se aplique.
En este artículo muestro que, en general, los impuestos disminuyen el ahorro,
aunque si la tasa de preferencia temporal es independiente de los tipos impositivos, para
ciertas figuras impositivas, el efecto sobre el ahorro es nulo. Incluso si la tasa de
preferencia temporal depende del tipo impositivo, el efecto de algunos impuestos (sobre los
rendimientos del capital) sobre el ahorro puede ser positivo. La clave de este último
resultado radica en el momento del ciclo vital del consumidor en el que se aplican dichos
impuestos.
Cuando se considera que el ahorro puede instrumentarse a través de diferentes
activos cuya fiscalidad es diferente, surge la duda de si este tratamiento diferenciado
consigue aumentar el volumen de ahorro. Sobre la base del análisis anterior, concluyo que
ello sólo será así, si bajo la figura impositiva general apropiada, la tasa efectiva media de
rendimiento neto (de impuestos) del conjunto de las rentas del capital aumenta como
consecuencia de un cambio en dicho tratamiento fiscal de los diferentes activos en que se
instrumenta el ahorro, siempre y cuando la tasa de preferencia temporal sea independiente
de los tipos impositivos.
El artículo se completa con un análisis ilustrativo de indicadores españoles e
internacionales sobre ahorro y fiscalidad, sobre la base de los cuales puede concluirse que
otros factores idiosincrásicos, más que la fiscalidad, parecen influir en las tasas de ahorro
observadas.
2.
3
Nociones de teoría del ahorro (y del consumo)
Las razones por las que los individuos y las familias ahorran son muy diversas, pero
hay varios factores incontrovertidos que impulsan este comportamiento: la incertidumbre
sobre el nivel de los ingresos futuros, la seguridad de que llegados a una cierta edad los
ingresos del trabajo desaparecerán y el deseo de alcanzar y mantener un cierto nivel de
consumo (de vida) a lo largo del ciclo vital. Dentro de este marco general, caben muchos
otros factores como el deseo de legar una herencia, las perspectivas de crear una familia de
determinado tamaño y dar a la descendencia uno u otro nivel de estudios, la posibilidad de
aprovechar oportunidades de inversión cuando estas se presenten en el futuro, el deseo de
cubrirse financieramente ante desembolsos inesperados, etc. Bajo una mezcla de
motivaciones tan diversas como las mencionadas, se producen las decisiones de ahorro
entre individuos (o cabezas de familia) de distinta edad cuya agregación determina el ahorro
personal de una economía. Así, la tasa de ahorro, dados sus determinantes en el plano
individual, queda también determinada por la estructura de edades de una población. Puesto
que los determinantes del ahorro son también los del consumo, ambas decisiones quedan
necesariamente ligadas en cada momento por la restricción de renta disponible, procedente
de cualquier fuente (trabajo o capital). Sólo queda mencionar la riqueza existente en cada
momento, o ahorro acumulado hasta entonces, para combinar todos estos elementos en un
sencillo pero poderoso esquema de ciclo vital que servirá para ilustrar en buena medida los
argumentos expuestos en lo que sigue.
En el Gráfico 1 se muestran los perfiles de renta laboral, consumo, ahorro, rentas
del capital, impuestos y riqueza (ahorro acumulado) de un individuo que comienza a
trabajar a los 25 años, se jubila a los 65 y vive hasta los 86. Tiene ingresos laborales
constantes de 100 mientras trabaja (no cobra pensiones), paga impuestos del 25 por ciento
sobre sus rentas de todo tipo (salarios y rendimientos del capital) y recibe rendimientos del
capital a año vencido en razón del 3 por ciento real de su riqueza acumulada. No recibe ni
lega herencias y carece de incertidumbre. Aunque, en el marco formal que derivaré más
adelante será preciso aludir al grado de preferencia temporal del individuo, haré por el
momento el supuesto de que el consumo ha de ser constante a lo largo del ciclo vital, lo que
simplifica los cálculos necesarios para la representación del gráfico. También supondré que
el individuo no tiene restricciones de liquidez.
4
Puede apreciarse que en este esquema tan simplificado se encuentran, sin embargo,
la mayor parte de los elementos relevantes para un análisis relativamente completo de las
decisiones de ahorro. Los perfiles que se muestran en el gráfico pueden obtenerse sin
dificultad en una hoja de cálculo en la que el consumo anual (que por hipótesis es
constante) se ajusta por tanteo hasta conseguir que la riqueza en el año 86 de vida del
agente sea nula. El consumo, como ya se ha dicho, es constante; la renta del capital es
creciente a medida que se acumula el ahorro; la riqueza crece hasta el momento de la
jubilación, cuando empieza a disminuir y, con ella, las rentas del capital que entonces
constituyen la única renta del individuo que debe financiar su nivel de consumo
desahorrando lo que acumuló en el pasado. En todo momento, ha de pagar impuestos a la
tasa establecida sobre el conjunto de sus rentas, pero no sobre el consumo ni sobre la
riqueza.
Inmediatamente se puede intuir, igualmente, que la fiscalidad en cualquiera de sus
formas, en este marco de equilibrio parcial, simplemente reduce los recursos de ciclo vital
del individuo limitando tanto su consumo como su ahorro, aunque los supuestos
simplificadores realizados restringen la validez general de esta conclusión.
5
Gráfico 1
Una poderosa teoría del ahorro y del consumo: el ciclo vital
150,0
1.000,0
100,0
800,0
50,0
600,0
0,0
400,0
-50,0
200,0
-100,0
0,0
25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55 57 59 61 63 65 67 69 71 73 75 77 79 81 83 85
Renta lab.
Renta cap.
Renta total
Consumo
Ahorro
Impuestos
Riqueza (escala der.)
Este esquema ilustrativo, cuya explicación hasta ahora ha sido un tanto ad hoc, se
desprende sin dificultad, no obstante, de un marco explícito de maximización de la utilidad.
En efecto, puede comprobarse que los perfiles comentados surgen del siguiente problema
del consumidor representativo en ausencia de incertidumbre sobre la duración de su vida y
dados los valores apropiados para W (renta salarial anual), r (tipo de interés), θ (tasa de
preferencia temporal) y τ (tipo impositivo):
86
Max
{C}
1
∑ (1 + θ )
a = 25
86
s. a.
∑
a = 25
a − 25
ln (Ca )
Ca
(1 + r (1 − τ ))
a − 25
≤
65
∑
a = 25
W (1 − τ )
(1 + r (1 − τ ))
a − 25
(1)
θ ,τ , r > 0
Las variables endógenas en este problema son el consumo, el ahorro y la renta
disponible. Esta última lo es ya que el ahorro acumulado determina la renta del capital que
recibe el individuo a lo largo de su ciclo vital. Nótese que tanto las rentas del trabajo como
6
las rentas del capital se someten al mismo tipo impositivo τ. Suponiendo que la tasa de
preferencia temporal es idéntica a la tasa de descuento1, es decir, θ = r (1 − τ ) , y dada una
función de utilidad logarítmica2, las condiciones de primer orden del problema (1) implican
un consumo constante cuyo nivel ha de satisfacer la restricción presupuestaria con igualdad
estricta. El consumo no es más que una proporción de la riqueza humana y no humana de
ciclo vital y el ahorro se produce en este contexto en la medida exacta para mantener el
nivel de consumo elegido incluso después de que desaparezcan las rentas laborales con la
jubilación. Este modelo tiene implícito un esquema de pensiones (anualidades o retiros
programados) de contribución definida financiado con el ahorro acumulado cuya tasa de
rendimiento (neta de costes de gestión3) es r (1 − τ ) .
Con objeto de analizar con cierta precisión el papel de la fiscalidad sobre el ahorro
reformularé el problema (1) en dos únicos periodos (trabajo y jubilación) permitiendo que
la tasa de preferencia temporal pueda diferir de la tasa de descuento:
Max ln (C1 ) +
{C1 , C2 }
s. a. C1 +
1
ln (C2 )
(1 + θ )
C2
≤ W (1 − τ )
(1 + r (1 − τ )) 1
(1’)
θ ,τ , r > 0
Esta es, de hecho, una formulación simplificada de lo que Browning y Lusardi
(1996) denominan el “standard optimizing model”, un modelo que, cuando se incorporan
1
Este supuesto es de singular relevancia en buena parte del análisis realizado en este trabajo. La literatura
considera habitualmente una tasa de preferencia temporal estrictamente positiva (Blanchard y Fischer, 1989,
pág. 39). Ramsey (1928) supuso un valor cero argumentando que el descuento del futuro es una práctica “which
is ethically indefensible and arises merely from the weakness of the imagination”, aunque en la segunda parte de
su artículo adopto un valor positivo y consideró heterogeneidad de tasas de preferencia temporal. El descuento
del futuro es subjetivo, pero se ve afectado por factores sobre los que se puede establecer una cierta expectativa,
por ejemplo sobre la probabilidad de supervivencia (Kass y Yaari, 1967), también puede verse afectado por el
tamaño de la familia (Blanchard y Fischer, 1989, pág. 81 y 82). Igualmente puede establecerse una asociación
entre la tasa de descuento de la utilidad futura y la tasa de descuento de la renta futura. Supondré que ambas son
iguales. Nótese que este supuesto no excluye el que se den tasas de preferencia temporal nulas o negativas.
Nótese también que, bajo supuestos simplificadores esta es la condición de equilibrio estacionario en un
problema estándar de equilibrio general también denominada regla de Keynes-Ramsey (Blanchard y Fischer,
1980, pág. 41).
2
Este es otro supuesto crucial. Esta es una función de utilidad Cobb-Douglas que tiene un mapa de curvas de
indiferencia homotético y posee elasticidad de sustitución unitaria, lo que determina que el consumo (y el
ahorro) en el primer periodo es independiente del tipo de interés o, dicho de otro modo, que los efectos renta y
sustitución se compensan exactamente. La evidencia empírica tiene a producir elasticidades del ahorro respecto
del tipo de interés cercanas a cero aunque la identificación precisa de dicho es problemática (Bernheim, 1999).
7
características realistas, presenta una notable capacidad explicativa (Browning y Crossley,
2001).
A partir de las condiciones de primer orden del problema, la solución para el ahorro
en cada periodo es4:
1
W1 (1 − τ )
2 +θ
S2 = −C2 = − S1 (1 + r (1 − τ ))
S1 = W1 (1 − τ ) − C1 =
(2)
Es decir, el ahorro en el primer periodo es una proporción (determinada por la tasa
de preferencia temporal) de la renta total del ciclo vital (salarios netos), mientras que el
ahorro del segundo periodo es negativo y equivalente, en valor absoluto, al ahorro del
periodo anterior más su rendimiento neto de impuestos. Nótese que cuando el consumidor
fija su tasa de preferencia temporal de manera que θ = r (1 − τ ) la expresión para el ahorro
del primer periodo se convierte en S1 =
1
W1 (1 − τ ) . Todas las anteriores
2 + r (1 − τ )
expresiones me permitirán explorar las consecuencias de la fiscalidad sobre el ahorro, lo
que haré en la sección siguiente.
3.
Ahorro y fiscalidad5
En el problema anteriormente estudiado existe una única figura impositiva, τ , que
se aplica por igual a la renta salarial y a los rendimientos del ahorro, pero no hay fiscalidad
3
El coste de las anualidades es mucho mayor que el de los retiros programados debido a que en el primer caso
el riesgo de esperanza de vida cae del lado de la compañía aseguradora mientras que en un retiro programado
este riesgo es soportado por el pensionista. Puesto que suponemos que la esperanza de vida es conocida, el coste
de ambos productos, en mercados perfectos, ha de ser el mismo.
4
5
La solución para el consumo en cada periodo es C1 =
1 + r (1 − τ )
1+θ
W1 (1 − τ )
W1 (1 − τ ) y C2 =
2 +θ
2 +θ
La literatura sobre la relación entre fiscalidad y ahorro es amplísima. No es mi propósito en este trabajo el
aludir ni siquiera sumariamente a sus principales resultados, pero el lector interesado puede consultar Boskin
(1978) y Kotlikoff (1984) para enfoques genéricos sobre el tema y Browning y Lusardi (1996) y Bernheim
(1999) para sendos amplios surveys de la literatura. Ahora bien, no se encuentra fácilmente un tratamiento
exhaustivo en el que todas las figuras impositivas habituales sean tratadas en un mismo marco analítico, aunque,
necesariamente, simplificado (una excepción es Atkinson y Stiglitz, 1980, cap. 3). Este es mi propósito en este
trabajo. Una primera consecuencia de adoptar este enfoque es que los impuestos afectarán al ahorro (y al
consumo) a través de sus efectos sobre el poder de compra de la renta disponible de ciclo vital. En esta medida
de la renta se incluyen los efectos de la imposición sobre los salarios, los rendimientos del capital, el patrimonio
y el gasto o el consumo.
8
alguna sobre el ahorro mismo (ahorros acumulados o patrimonio) ni sobre el consumo6. La
fiscalidad tampoco tiene efectos distorsionantes sobre las decisiones de trabajo del
individuo, ni se considera la existencia de bienes públicos o prestaciones sociales. La
exploración de estos últimos casos requeriría la introducción de un modelo de equilibrio
general con producción, gobierno y oferta endógena de trabajo, lo que no haré en este
artículo, pero la consideración de diferentes figuras o tipos impositivos es inmediata.
Vayamos por partes suponiendo que la tasa de preferencia temporal está dada o,
alternativamente, es idéntica a la tasa neta (de impuestos) de rendimiento del ahorro,
r (1 − τ ) . En todo momento me referiré a las expresiones (2) y, más precisamente, al ahorro
propiamente dicho, es decir, el del primer periodo, S1 .
3.1.
Un impuesto uniforme sobre la renta del trabajo y del capital (IRPF extensivo)
Cuando tanto la renta laboral como los rendimientos del ahorro están sometidos al
mismo tipo impositivo (modelo latino de IRPF extensivo que ningún país latino aplica), la
elasticidad del ahorro al tipo impositivo vendrá dada por:
ετ , S1 = −
τ
1 −τ
(3.1)
en el caso de que la tasa de preferencia temporal θ esté dada, y:
ετ′, S1 = −
τ
α
1 −τ
cuando θ = r (1 − τ ) y en la que α =
(3.1’)
1
, es decir, menor que la unidad para
1 + r (1 − τ ) 2
valores ordinarios de r y τ .
Las expresiones (3) implican la existencia de un efecto directo nada despreciable de
los impuestos sobre el ahorro, al margen de otros efectos de equilibrio general no
considerados en el análisis. Por ejemplo, para un tipo impositivo del 0,25 por ciento sobre
las rentas del trabajo y del capital, la elasticidad del ahorro al tipo impositivo sería de 1/3.
Puede apreciarse que la elasticidad crece rápidamente con el tipo impositivo y que cuando
el consumidor iguala su tasa de preferencia temporal a la tasa neta de rendimiento del
6
Las plusvalías del capital no son relevantes en este modelo en el que no se considera explícitamente ni el
precio relativo de los activos financieros ni la existencia de una gama diferenciada de los mismos. Las plusvalías
tendrían el mismo tratamiento que los rendimientos del capital y, por lo tanto, podemos asimilarlas a éstos en lo
que sigue.
9
ahorro la elasticidad es ligeramente menor que cuando la tasa de preferencia temporal es
independiente de la tasa impositiva. Este resultado se analiza a continuación con más
detalle. En ausencia de imposición sobre los rendimientos del capital, la elasticidad del
ahorro al tipo impositivo sería la misma bajo cualquier supuesto de determinación de la tasa
de preferencia temporal.
3.2.
Un impuesto diferenciado sobre la renta del trabajo y del capital (IRPF dual)7
Cuando las rentas del trabajo y del capital se someten a tipos impositivos
diferenciados (modelo nórdico de IRPF dual que aplican los países latinos) la influencia de
éstos sobre el ahorro se hace algo más compleja debido a que, en realidad, no es lo mismo
establecer un impuesto sobre las rentas del trabajo (que, en el modelo, se perciben durante
la parte activa del ciclo vital) que sobre las rentas del capital (que se reciben durante la
parte “pasiva” del ciclo vital). Así, dada la existencia de un tipo impositivo sobre las rentas
del trabajo, τ W , y de un tipo impositivo sobre las rentas del capital, τ r , la elasticidad del
ahorro sería ahora:
ετW , S1 = −
τW
1 −τW
ετ r , S1 = 0
(3.2)
(3.2’)
frente al tipo impositivo de las rentas del trabajo o del capital, respectivamente, si la tasa de
preferencia temporal es independiente del tipo impositivo (de las rentas del capital), y:
ετ′W , S1 = −
ετ′r , S1 =
τW
1 −τW
rτr
2 + r (1 − τ r )
(3.2’’)
(3.2’’’)
si la tasa de preferencia temporal es igual a la tasa neta de rendimiento del capital.
Nótese, en primer lugar, que ahora la imposición sobre la renta laboral ejerce el
mismo efecto sobre el ahorro independientemente de cómo se determine la tasa de
preferencia temporal (expresiones (3.2) y (3.2’’)). Ello es así, naturalmente, debido a que
7
Una seria limitación del tratamiento que sigue es que el capital, los activos o el patrimonio son bases
imponibles extremadamente móviles en una economía abierta, especialmente a medida que se generaliza la libre
circulación de capitales, de manera que la fiscalidad específica del capital habrá de tener en cuenta esta potente
restricción. En el límite, bajo condiciones bastante generales, el tipo óptimo de imposición sobre las rentas del
capital debería ser cero (Atkeson et al., 1999). El análisis que sigue abstrae esta circunstancia.
10
una alteración de τ W no afecta a las rentas del segundo periodo (de capital). Por otra parte,
cuando la tasa de preferencia temporal es independiente de τ r , el ahorro no se ve afectado
por la imposición del capital (expresión (3.2’)), pero cuando θ = r (1 − τ r ) un aumento de
τ r dará lugar a un aumento del ahorro (expresión (3.2’’’)), aunque este efecto, dados
valores razonables de los parámetros, es de un orden de magnitud muy reducido. Esto
puede parecer paradójico, pero lo que sucede es que cuando (ceteris paribus) el rendimiento
neto del capital disminuye como consecuencia de una mayor imposición, cambia también la
tasa de preferencia temporal del consumidor que ajusta su consumo a la baja teniendo en
cuenta un efecto renta (futura) mayor que el efecto de sustitución derivado de la
disminución de su tasa de preferencia temporal.
Este último resultado sugiere que, no siendo posible la evasión del impuesto, la
imposición de los rendimientos del capital afecta mucho menos al ahorro que la imposición
de los rendimientos del trabajo. A pesar de esto, la práctica generalizada consiste en
imponer más fuertemente las rentas del trabajo que las del capital, precisamente porque las
bases del impuesto sobre el capital son mucho más móviles que las del trabajo.
Las expresiones de este epígrafe son, en realidad, el resultado de desdoblar las
expresiones del epígrafe anterior en cada caso.
3.3.
Un impuesto sobre el patrimonio
La imposición sobre el patrimonio es secundaria en la mayor parte de los países
debido a que se procura en general huir de la doble imposición. En el análisis anterior no se
encuentran resultados relativos a la doble imposición ya que entre los rendimientos del
capital no se tratan explícitamente los dividendos de sociedades que hayan sido previamente
sometidos a un impuesto sobre la renta de estas entidades. Tampoco puede considerarse que
el impuesto sobre los rendimientos del ahorro represente un caso de doble imposición ya
que no se grava el ahorro mismo, sino sus rendimientos. El impuesto sobre el patrimonio
representa sin embargo un caso genuino de doble imposición debido a que la renta del
trabajo resulta gravada en el momento de su generación y, la proporción destinada al
ahorro, en cada ejercicio fiscal subsiguiente.
Al introducir un impuesto a tipo τ S sobre el ahorro acumulado (patrimonio) la
restricción
presupuestaria
del
problema
(1’)
se
convierte
ahora
en
C1 +
11
C2
≤ W (1 − τ ) , si el tipo impositivo es el mismo para cada base
(1(1 − τ ) + r (1 − τ )) 1
imponible, o en C1 +
C2
≤ W (1 − τ ) cuando los tipos son diferenciados,
(1(1 − τ S ) + r (1 − τ r )) 1 W
siendo τ S el tipo del impuesto sobre el patrimonio. En términos de la representación gráfica
que adoptaríamos para visualizar la restricción presupuestaria en el plano
(C2 , C1 ) ,
la
pendiente de dicha restricción sin impuestos sobre el ahorro o sus rendimientos sería 1 + r ;
en presencia de impuestos sobre los rendimientos del ahorro sería 1 + r (1 − τ ) y, en
presencia de imposición tanto sobre los rendimientos del ahorro como sobre el ahorro
mismo, la pendiente sería (1 + r )(1 − τ ) ≈ 1 + r − τ , donde he supuesto que el tipo impositivo
es el mismo para cada base imponible. Esta última pendiente será menor que la unidad si el
tipo de imposición sobre el patrimonio es superior al rendimiento bruto del ahorro, lo que
puede suceder con facilidad.
En este contexto, por otra parte, la determinación de un factor de preferencia
temporal,
1
, ligado al factor de descuento,
1+θ
1
(1 + r )(1 − τ )
, implicaría una tasa de
preferencia temporal θ ≈ r − τ a través de la cual las decisiones de ahorro se verían
afectadas por la imposición sobre el capital por la misma vía por la que se veían afectadas
por la imposición sobre las rentas del mismo, aunque más intensamente. En ausencia de
una dependencia entre la tasa de preferencia temporal y los tipos impositivos, el ahorro sólo
será sensible a la imposición sobre las rentas del trabajo siendo la elasticidad
correspondiente la determinada por las expresiones (3.1) o (3.2). Cuando la tasa de
preferencia temporal es θ ≈ r − τ , la elasticidad del ahorro a un tipo impositivo común para
la renta (del capital y del trabajo) y el patrimonio es:
ετ′, S1 = −
en la que β =
τ
β
1 −τ
(3.3)
1
y cuyo valor será, por lo general, menor que la unidad e
1 + (1 + r )(1 − τ )
inferior al de α anteriormente establecido. Respecto a la expresión (3.1’), la anterior
expresión refleja igualmente un efecto negativo de los impuestos sobre el ahorro cuando
existe imposición sobre el patrimonio aunque debilitada por el hecho de que los impuestos
sobre el patrimonio, al igual que los impuestos sobre la renta del capital, . Sin embargo, no
12
es realista suponer que el tipo impositivo sobre el patrimonio sea tan elevado como el que
se aplica a la renta. Al considerar tipos diferenciados, siempre bajo el supuesto de que la
preferencia temporal depende de los tipos impositivos (θ = r (1 − τ r ) − τ S ) la elasticidad del
ahorro respecto al tipo impositivo sobre el patrimonio es:
ετ′S , S1 =
τS
2 − τ S + r (1 − τ r )
(3.3’)
es decir, positiva aunque de reducida entidad; un resultado similar al que encontrábamos en
el caso de la imposición diferenciada de los rendimientos del capital. La razón es la misma:
cuando el rendimiento financiero-fiscal del ahorro acumulado disminuye, bajo el supuesto
de que la tasa de preferencia temporal depende de los impuestos, el individuo ha de ahorrar
más en el primer periodo para financiar su consumo en el segundo.
3.4.
Doble imposición
La doble imposición que conlleva un impuesto como el del patrimonio puede
analizarse reformulando la restricción presupuestaria bajo un tipo impositivo común para la
renta y el patrimonio. Tal restricción se formularía, como ya se ha comentado
anteriormente, como C1 +
C2
≤ W (1 − τ ) , que, tras una ligera reordenación
(1(1 − τ ) + r (1 − τ )) 1
de sus términos, teniendo en cuenta la solución óptima para C1 puede expresarse como:
C1 +
C2
1+θ 

= W1 (1 − τ ) 1 − τ

1+ r
2 +θ 

(3.4)
es decir, la doble imposición afecta a una proporción significativa de la renta salarial. De
hecho, bajo los supuestos adoptados (poco realistas, sin embargo), la expresión (3.4)
permite equiparar todas las figuras impositivas, sobre las diferentes bases, a un único
impuesto sobre la renta del trabajo a un tipo τ más un recargo sobre dicho tipo de τ
1+θ
.
2 +θ
Este recargo, equivalente aproximadamente a la mitad del tipo τ , representa muy
ajustadamente en el caso que estamos viendo la doble imposición que implica un impuesto
sobre el ahorro acumulado (patrimonio) que ya fue sometido a gravamen bajo la forma de
rentas del trabajo.
Si bien el análisis anterior es muy conveniente a la hora de aproximar el exceso de
gravamen debido a la doble imposición que genera un impuesto sobre el ahorro, los efectos
13
sobre este último de un tipo equivalente exclusivamente girado sobre la renta laboral serían
distintos de los debidos a los diferentes tipos que hemos visto en los epígrafes anteriores, lo
que no analizaré aquí.
3.5.
Un impuesto sobre el consumo
La imposición sobre el consumo se encuentra generalizada también en la mayoría de
los países y, sin paliativos, representa un caso evidente de doble imposición, ya que tras
haber gravado la renta se grava uno de sus usos más amplios: el consumo. Antes de
analizar los efectos de la imposición sobre el consumo en el ahorro, y manteniendo la
lógica del tratamiento del epígrafe anterior, mostraré cómo la doble imposición sobre la
renta laboral que el impuesto sobre el consumo representa viene dada por una simple
combinación del tipo aplicado al consumo8. En efecto, utilizando una vez más la restricción
presupuestaria, en presencia únicamente de imposición sobre la renta del trabajo al tipo τ W ,
además de imposición sobre el consumo al tipo υ , se formula dicha restricción como
C1 (1 + υ ) +
C2 (1 + υ )
≤ W1 (1 − τ W ) . Una inmediata manipulación algebraica permite expresar
1+ r
la restricción anterior como:
C1 +
C2
≤ W1 (1 − τ W )(1 − υ ′ )
1+ r
en la que υ ′ =
(3.5)
υ
< υ y tanto menor cuanto mayor sea υ . La imposición sobre el
1+υ
consumo aumenta en términos efectivos el tipo del impuesto sobre la renta laboral en
prácticamente la magnitud del tipo aplicable al consumo.
En lo que se refiere a los efectos de la imposición sobre el consumo en el ahorro, la
reformulación del problema del consumidor (1’) determina las siguientes expresiones para
el ahorro en ambos periodos del ciclo vital del consumidor:
1 1 −τW
W1
2 +θ 1+υ
S2 = − S1 (1 + r )
S1 =
8
(3.6)
De hecho, el tipo impositivo sobre el salario (la renta) puede reducirse a un tipo impositivo sobre el consumo
mediante términos de equivalencia adecuados, al igual que el tipo impositivo sobre los rendimientos del capital
y el tipo impositivo sobre el patrimonio (Atkinson, 1980, págs 70-72).
14
Recuérdese que, por simplicidad, he supuesto que no se da imposición ni sobre los
rendimientos del capital ni sobre el patrimonio. A partir de la expresión (3.6) puede
obtenerse la elasticidad del ahorro en el periodo 1 respecto al tipo de impuesto sobre el
consumo υ como:
ευ , S1 = −
υ
= −υ ′
1+υ
(3.3’)
Es decir, una elasticidad negativa, creciente con el tipo impositivo y del tamaño del
“tipo equivalente” al del exceso de gravamen sobre la renta salarial υ ′ que se definió
anteriormente. Tal elasticidad se mantiene, en ausencia de fiscalidad sobre los rendimientos
del capital, cuando los consumidores tienen en cuenta los tipos impositivos al establecer su
tasa de preferencia temporal. Así pues, la imposición sobre el consumo también tiene
efectos negativos sobre el ahorro.
La imposición diferenciada sobre el consumo según el momento del ciclo vital en el
que se encontrase el consumidor (consumo bonificado o a tipos de IVA reducidos para
personas mayores, etc.) presenta características peculiares, aunque similares a lo que hemos
visto en los casos anteriores. Es decir, los impuestos sobre el consumo del primer periodo
del ciclo vital (el periodo activo) afectarían al ahorro como se acaba de ver,
independientemente de cómo se formule la tasa de preferencia temporal, mientras que los
impuestos sobre el consumo del segundo periodo (el periodo pasivo) no afectarían al ahorro
si la tasa de preferencia temporal es independiente de los impuestos y aumentarían el ahorro
si la tasa de preferencia temporal depende de los impuestos. La obtención de las
elasticidades correspondientes es inmediata a partir de las condiciones de primer orden del
problema del consumidor debidamente reformulado para tener en cuenta la diferenciación
temporal de los impuestos sobre el consumo.
3.6.
Recapitulación
Los efectos anteriormente analizados que la fiscalidad tiene en el ahorro se resumen
en el Cuadro 1. En general, aquellos impuestos que gravan la renta del trabajo o el
consumo durante el ciclo activo de los individuos disminuirán el ahorro. Su efecto se
atenuará en presencia de otras figuras impositivas como los impuestos sobre los
rendimientos del capital, el patrimonio o el consumo en la jubilación, siempre y cuando la
tasa de preferencia temporal dependa de los tipos impositivos. Por sí solos, estos últimos
15
impuestos, en la medida en que afectan a los individuos en la etapa madura de su vida,
inducirían al ahorro en la etapa previa.
Cuadro 1
Elasticidad del ahorro al tipo impositivo bajo diferentes esquemas fiscales
(problema del consumidor, dos periodos, equilibrio parcial)
Supuestos sobre la tasa de preferencia temporal
θ no depende de τ
θ depende de τ
Imp. Renta extensivo
ετ , S1 = −
τ
1 −τ
ετ′, S1 = −
ετW , S1 = −
Imp. Renta dual – impuesto sobre W
τW
1 −τW
Imp. Renta dual – impuesto sobre r
ετ r , S1 = 0
ετ′r , S1 =
Imp. Patrimonio y Renta – tipo uniforme
ετ , S1 = 0
ετ′, S1 = −
Imp. Patrimonio y Renta – tipos diferenciados
ετ S , S1 = 0
ετ′S , S1
ευ , S1 = −
Imp. Consumo – Ciclo Activo (a)
ευ1 , S1
ευ2 , S1 = 0
rτr
2 + r (1 − τ r )
τ
β , β <α
1 −τ
τS
=
2 − τ S + r (1 − τ r )
υ
= −υ ′
1+υ
υ
= − 1 = −υ1′
1 + υ1
Imp. Consumo – Ciclo Vital (a)
Imp. Consumo – Ciclo Pasivo (a)
τ
α ; α <1
1 −τ
ευ2 , S1 =
υ2
2+r
(a) Por simplicidad, se supone que no existe imposición sobre los rendimientos del capital.
4.
Fiscalidad diferencial del ahorro, volumen de ahorro y arbitraje entre activos
Una vez considerados los efectos que las diversas figuras impositivas ejercen sobre
el ahorro, conviene pasar a analizar la cuestión que da título a este artículo, es decir, si el
tratamiento fiscal diferenciado que reciben los diferentes instrumentos de ahorro influye en
el volumen de ahorro.
Hay varias cuestiones que aclarar a este respecto. En primer lugar, ya hemos visto
que la fiscalidad sobre el ahorro puede entenderse como impuestos sobre el ahorro
acumulado (patrimonio) y como impuestos sobre los rendimientos del ahorro. En segundo
lugar, aludiremos al ahorro del individuo representativo antes que al ahorro agregado. A
este respecto, entenderemos que el ahorro agregado en un instante dado es la composición
16
del ahorro de las diferentes cohortes de población existentes. Es decir, una vez determinado
el ahorro de cada cohorte, siguiendo el análisis de la sección anterior, el ahorro agregado
vendrá dado por la estructura de edades de la población. Por último, seguiré dejando aparte
los efectos de equilibrio general que la fiscalidad pueda ejercer sobre el ahorro a través de
las decisiones de oferta de trabajo, productividad del capital, etc.
Partamos de las expresiones para el ahorro anteriormente establecidas suponiendo
que sólo las figuras impositivas relativas al ahorro son aplicables, es decir, sin considerar la
imposición de las rentas del trabajo ni la imposición sobre el consumo ya que su presencia
no afecta al argumento que quiero desarrollar en esta sección:
S1 =
1
W1
2 +θ
(4.1)
cuando la tasa de preferencia temporal es independiente de los tipos impositivos y
S1 =
1
1 + 1(1 − τ S ) + r (1 − τ r )
W1
(4.1’)
cuando la tasa de preferencia temporal depende de los tipos impositivos. De ambas
expresiones se desprende que la tasa de preferencia temporal, bajo el segundo supuesto, se
determina como θ = −τ S + r (1 − τ r ) = r ′ en la que r ′ es la tasa neta de rendimiento del
ahorro. Por otra parte, el caso en el que la tasa de preferencia temporal es independiente de
los tipos impositivos carece de relevancia para nuestro análisis ya que la fiscalidad del
ahorro no está presente en la expresión (4.1) y, como se ha visto en la sección anterior, no
ejerce ningún efecto sobre el ahorro. Por todo ello llevaré a cabo el análisis utilizando una
variante de la expresión (4.1’) una vez simplificada con r ′ :
S1 =
1
W1
2 + r′
(4.1’’)
La primera conclusión que se puede extraer de la discusión hasta ahora es que, al
menos en este marco formal, la fiscalidad de los diferentes instrumentos de ahorro (sus
rendimientos o el patrimonio que representan) sólo será relevante para el volumen de
ahorro si los individuos establecen su tasa de preferencia temporal en función de los tipos
impositivos que soportan, τ S y τ r , y únicamente en la medida en que dicha fiscalidad
afecte a la tasa neta de rendimiento (efectivo medio) del ahorro r ′ . Aunque hasta ahora se
ha supuesto que existe un único instrumento en el que se coloca el ahorro, cuyo
17
rendimiento neto es r ′ , nada impide suponer que esta tasa neta de rentabilidad es una tasa
media de la cartera de activos a través de la que los individuos instrumentan sus ahorros.
Dicha tasa media neta puede definirse como:
N
( (
)
r ′ = ∑ s j rj 1 − τ rj − τ S j
j =1
)
(4.2)
en la que s j = S1 j S1 es la proporción de activos de tipo j en el ahorro total. Es inmediato
deducir que cualquier reajuste de la fiscalidad diferencial de los rendimientos del capital
(intereses o dividendos) o del ahorro acumulado en los diferentes instrumentos (plusvalías o
patrimonio) que aumente r ′ implicará, por la expresión (4.1’’), un efecto sobre el ahorro
consistente en... un aumento del mismo. Este resultado puede parecer paradójico, pero ya
se comentó anteriormente que la fiscalidad general sobre el ahorro, al detraer recursos para
el consumo en el periodo pasivo del consumidor, sin disminuir el monto de sus recursos del
periodo activo, lleva a éste a una disminución del consumo en este mismo periodo y, por lo
tanto a un aumento del ahorro. La disminución del consumo se produce debido a un efecto
renta que afecta por igual al consumo en ambos periodos que, en el caso θ = r ′ , no se ve
contrarrestado por el efecto de sustitución intertemporal del consumo ya que, por la
ecuación de Euler del problema del consumidor, C2 =
1 + r′
C1 , es decir, C1 = C2 .
1+θ
¿A qué se reducen pues los efectos de la fiscalidad diferencial del ahorro? Muy
probablemente, este tipo de fiscalidad, ceteris paribus, sirve únicamente para que los
individuos arbitren entre diferentes activos, buscando la mayor rentabilidad neta de
impuestos posible para su patrimonio, lo que está claramente establecido en la literatura
(Poterba, 2001), ahorrando quizás menos cuanto mayor sea ésta9. La aparición de un nuevo
instrumento de ahorro dotado de una mejor fiscalidad que los existentes lograría
precisamente este resultado, lo que no deja de ser paradójico. El arbitraje entre activos
inducido por razones fiscales, no obstante, puede lograr que las tasas de rentabilidad se
igualen al alza si los costes de transacción aumentan. No es de extrañar que esto suceda
cuando observamos que las comisiones de gestión de los diferentes instrumentos se
mantienen elevadas y tienden a crecer cuanto mejor es el trato fiscal de los mismos.
9
En realidad, es el efecto riqueza debido a las plusvalías, más que a los rendimientos, del capital el principal
causante de las disminuciones en la tasa de ahorro observadas en algunos países, especialmente en los EE UU en
donde la tasa de ahorro personal descendió desde el 10,6 por ciento en 1984 a –0,8 por ciento a finales de 2000
(Lusardi, Skiner y Venti, 2001).
18
Estos resultados son indicativos de que en muchos países pueden estar incurriendo
en ingentes gastos fiscales sin conseguir que el ahorro aumente de manera apreciable e,
incluso, haciendo que éste disminuya, por una doble vía, debido a una fiscalidad muy débil
sobre el capital que necesita ser contrarrestada con una fiscalidad excesiva sobre el trabajo.
Aunque hay que admitir que el supuesto crítico para que estos resultados se den en su
versión extrema se refiere a un aspecto poco estudiado (la dependencia que pueda existir
entre la tasa de preferencia temporal de los consumidores y la tasa neta de rendimiento del
ahorro), incluso en ausencia de tal supuesto se mantendría la conclusión de que desplazar la
fiscalidad desde el ahorro hacia el trabajo hará que el ahorro disminuya.
Junto a la fiscalidad diferencial del ahorro, y ligada estrechamente en muchos casos
a ésta, otra cuestión que ha suscitado considerable interés es la de la fiscalidad diferida del
ahorro, es decir, el que determinados instrumentos de ahorro (planes de pensiones) tengan
un tratamiento fiscal tal que simplemente difiere en el tiempo los impuestos que le son
aplicables. En el caso de los planes de pensiones convencionales, las aportaciones (hasta un
cierto límite) se deducen de la base del impuesto sobre la renta, los rendimientos del capital
no están sometidos al impuesto y las pensiones sí lo están. La evidencia empírica muestra
que son los contribuyentes de mayores ingresos (o los hogares con más de un ingreso), con
rentas no laborales y/o que soportan los tipos marginales más elevados quienes se desplazan
hacia este tipo de instrumentos de ahorro (Joulfaian y Richardson, 2001). Sin embargo, no
ha de pensarse que el diferimiento compensa siempre al ahorrador, ya que al alternativa de
no gravar las pensiones sometiendo las aportaciones al impuesto pero dejando exentos los
rendimientos del capital puede ser mejor incluso bajo idénticos límites de contribución en
función de los tipos marginales es soportan y esperan soportar en el futuro los
contribuyentes. Esto explica el éxito que ha tenido en los EE UU la reciente introducción
de planes de pensiones sin diferimiento (back-loaded) conocidos como Roth IRA (Burman,
et al., 2001).
Igualmente, surge la cuestión de si el diferimiento de impuestos, en particular, o el
tratamiento diferencial del ahorro, en general, para determinados instrumentos de ahorro
(planes de pensiones) hace aumentar la tasa de ahorro. Esta es una cuestión muy compleja
de establecer pero la evidencia disponible tiende a confirmar que no existe una influencia
firme en tal sentido (Bernheim, 1999, págs. 76-78), aunque algunos autores encuentran
evidencia firme de que sí se da esta relación (Poterba, et al., 1996).
19
No obstante, la selección de activos abarca una gama muy amplia de opciones:
activos financieros (y sus numerosas variedades), vivienda, ajuar doméstico, automóviles,
obras de arte, tierras y otras propiedades raíces, empresas individuales, etc. No todos ellos
son perfectamente sustitutivos entre sí, pues cumplen propósitos diferentes para cada
ahorrador, lo que pone límites a los efectos de la fiscalidad diferencial tanto sobre la
estructura de las carteras de activos como sobre la tasa de ahorro de las familias. Un caso
característico es el de la vivienda que forma parte mayoritaria de las carteas de activos de
las familias a pesar de que muy pocas utilizan este activo para financiar su jubilación, como
hacen con los planes de pensiones, ni siquiera mediante hipotecas inversas (Venti y Whise,
2001).
Una gran cuestión, por fin, pendiente de responder es la de si, a la larga, todos los
incentivos fiscales que reciben los diferentes activos no acaban capitalizándose en su precio
(vivienda) o en los costes de transacción asociados a los mismos (comisiones de gestión de
los planes de pensiones). De ser ello así, estas políticas implicarían peso muerto y efectos
distributivos generalizados.
5.
La fiscalidad y el ahorro dentro y fuera de España
España, al igual que muchos otros países desarrollados lleva años discriminando
fiscalmente a los diferentes productos financieros en los que los individuos colocan sus
ahorros acumulados. Al mismo tiempo, las tasas de ahorro, la presión fiscal total y los tipos
de las diferentes figuras impositivas varían enormemente entre los diferentes países sin que
se pueda decir que aquellos países en los que la fiscalidad general es más favorable tengan
una tasa de ahorro mayor.
En el Cuadro 2 se muestran las tasas de ahorro nacional (Ahorro bruto en porcentaje
del PIB), las tasas de presión fiscal total y los tipos impositivos (máximos) del impuesto de
sociedades y del impuesto personal sobre la renta (IRPF) para 2000/2001 en la UE, los EE
UU y Japón. Aunque la variabilidad de los tipos máximos del impuesto personal sobre la
renta es muy elevada, lo que indica el diverso grado de progresividad de los diferentes
esquemas, el tipo del impuesto de sociedades también varía de manera significativa entre
países. Destaca el caso irlandés en el que la imposición personal y, especialmente, la
societaria son muy favorables. Su tasa de ahorro es similar a la española.
20
Cuadro 2
Indicadores fiscales y ahorro en la UE, los EE UU y Japón
Impuesto
Impuesto de
Presión fiscal Tasa de ahorro
Sociedades
s/ la Renta
(2001)
(2001)
(2000)
(2000)
Alemania
38,4
59,0
43,8
21,1
Austria
34,0
50,0
45,6
22,5
Bélgica
40,2
58,0
47,9
26,0
Dinamarca
30,0
59,0
49,1
24,2
España
35,0
48,0
36,2
23,1
Finlandia
29,0
52,0
47,0
28,0
Francia
34,3
54,0
47,1
22,6
Grecia
35,0
43,0
40,6
20,9
Holanda
34,5
52,0
42,3
28,4
Irlanda
16,0
42,0
32,7
23,3
Italia
40,3
51,0
43,0
20,9
Luxemburgo
30,4
49,0
43,1
42,2
Portugal
33,0
40,0
38,3
18,2
Reino Unido
30,0
40,0
39,3
16,1
Suecia
28,0
51,0
54,2
21,2
Media UE
32,5
49,9
43,2
21,4
EE UU
40,0
42,0
29,4
17,2
Japón
42,0
50,0
26,6
29,7
Fuentes: Edwards and de Rugy (2002) y DG ECFIN (Comisión UE)
En el Gráfico 2 puede apreciarse que no hay evidencia de correlación negativa entre
la tasa de ahorro y la tasa de presión fiscal. Es más, si acaso se aprecia una ligera
correlación positiva. Finlandia, por ejemplo, tiene una elevada tasa de ahorro nacional a
pesar de tener una de las más altas tasas de presión fiscal. Suecia, ahorra bastante más que
los Estados Unidos a pesar de tener una tasa de presión fiscal casi dos veces mayor; y así
sucesivamente. La correlación de corte transversal entre ahorro y fiscalidad que se deduce,
sin embargo, corre el riesgo de quedar enmascarada por multitud de otros factores
característicos de cada país y, especialmente, la estructura de los hogares y las
características personales de sus miembros en función de las cuales se establecen finalmente
las tasas netas efectivas que afectan a sus decisiones de ahorro.
21
Gráfico 2
Tasa de ahorro y presión fiscal en la UE, los EE UU y Japón - 2001
45,0
40,0
Tasa de ahorro
35,0
30,0
Japón
25,0
UE
España
20,0
15,0
25,0
EE UU
30,0
35,0
40,0
45,0
50,0
55,0
Presión fiscal
Si nos referimos al caso español, puede apreciarse en el Gráfico 3 como, en general,
a medida que aumenta la presión fiscal disminuye la tasa de ahorro nacional aunque la
correlación dista de ser perfecta y, en cualquier caso, no se tienen en cuenta en la
comparación los considerables cambios que ha registrado la economía, la sociedad y la
población española en los últimos treinta años.
22
Gráfico 3
Tasa de ahorro y presión fiscal en España 1070-2001
45,0
40,0
35,0
30,0
25,0
20,0
15,0
10,0
Tasa de ahorro
2000
1998
1996
1994
1992
1990
1988
1986
1984
1982
1980
1978
1976
1974
1972
0,0
1970
5,0
Presión fiscal
Fuente: DG ECFIN (Comisión de la UE)
En lo que se refiere a la fiscalidad diferencial, puede decirse que ésta ha sido
responsable en buena medida, en los últimos años, de la cambiante estructura del ahorro
personal (Cuadro 3), aunque no haya contribuido a su aumento. Un efecto especialmente
digno de estudio en España es el que la fiscalidad diferencial haya podido provocar en la
decisión de adquirir una vivienda. En definitiva, este activo no es sino otra forma de
instrumentar el ahorro acumulado de las familias y en nuestro país, como en muchos otros,
se constata que es el principal activo en las carteras de aquéllas (Gráfico 4), si exceptuamos
a las familias cuya persona principal tiene una combinación de edad elevada y alto nivel de
renta (y riqueza). Con los planes de pensiones, por otra parte, parece claro que su favorable
fiscalidad ha estimulado, entre otros factores, su crecimiento en últimos años, desplazando
a otras formas convencionales de ahorro. Sin embargo, a pesar del formidable coste fiscal
de estas políticas, que se compensa con el aumento de otras figuras impositivas, no puede
decirse que el ahorro nacional haya aumentado en nuestro país al tiempo que los efectos
distributivos de esta particular fiscalidad han debido de ser apreciables.
23
Cuadro 3
Activos financieros de las Familias e Instituciones Privadas sin Fines de Lucro – España 1985-1998
1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998
Efectivo y dep. transferibles
13,3 12,7 12,6 13,5 14,2 15,9 16,9 16,0 15,3 15,0 14,2 13,4 12,6 11,6
Otros depósitos
51,5 48,7 47,2 47,0 45,7 45,2 43,6 42,0 42,0 41,7 41,9 37,5 31,4 29,3
Valores a corto plazo
1,8
3,1
2,6
2,1
4,1
4,2
3,4
2,8
1,6
1,3
1,7
1,2
0,7
0,4
Obligaciones
6,5
7,3
5,7
4,8
3,5
3,0
2,7
3,1
2,4
2,4
2,4
2,0
1,9
1,2
Acciones
12,2 14,4 17,8 16,1 15,0 13,0 10,4
8,9
8,8
8,6
8,4
9,8
14,5 18,1
Participación en F. Inversión
0,4
0,9
0,9
1,4
1,3
1,7
5,2
7,9
11,6 12,0 11,9 16,3 20,5 22,4
Créditos
9,1
8,1
7,5
6,6
6,6
6,3
6,5
7,6
6,8
5,8
5,2
4,7
3,5
2,0
Reservas mat. jub. externas
0,6
0,8
1,0
1,3
1,4
2,1
2,4
2,8
3,0
3,3
3,7
4,1
4,3
4,6
Reservas mat. jub. internas
0,3
0,7
0,9
1,4
1,7
1,5
1,4
1,0
1,0
0,6
0,5
0,4
0,4
0,4
Otras reservas técnicas
1,2
1,5
1,9
3,1
3,4
4,2
4,9
5,5
5,8
7,1
7,6
8,1
8,3
8,4
Otros activos
3,0
1,9
1,9
2,9
3,2
3,0
2,5
2,4
1,6
2,3
2,5
2,5
2,0
1,7
Id. en mm €
194,4 225,2 261,0 285,2 324,7 354,7 386,3 419,8 464,6 495,9 539,2 600,1 681,4 769,9
24
Gráfico 4
Estructura de las carteras de activos de las familias españolas - 1998
(por decilas de renta y total)
100,0%
90,0%
80,0%
70,0%
60,0%
50,0%
40,0%
30,0%
20,0%
10,0%
0,0%
1
Vivienda
2
Acciones
Fuente: FEDEA
3
4
5
6
Ef., dep., r. fija y otros activos
7
8
F. de Inversión
9
10
F. de Pensiones
Total
Seguros
25
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Dimelis, Helen Louri y Eric Strobl
2002-01: “Non-Linear Forecasting Methods: Some Applications to the Analysis of Financial
Series”, Oscar Bajo-Rubio, Simón Sosvilla-Rivero y Fernándo FernándezRodríguez.
TEXTOS EXPRESS
2001-01: “La reforma de las pensiones en el contexto internacional”, José A. Herce y Juan F.
Jimeno.
2000-03: “Efectos sobre la inflación del redondeo en el paso a euros”, Mario Izquierdo y
Simón Sosvilla-Rivero.

¿Es relevante el trato fiscal diferencial en el volumen de ahorro de

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