fabricato sa - en alcalá construimos valor

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Empresariales - Emisores
FABRICATO S.A.
I N F O R M E C O R P O R AT I V O
Marzo de 2015
www.alcalaconsultoria.com
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informativos. Las interpretaciones y/o decisiones que se tomen con base
en esta información, no son responsabilidad de ALCALA CEF.
Desarrollo de la Publicación
Fernando Castro
Vice Presidente Ejecutivo Comercial
[email protected]
Andrés Ramírez
Gerente de Inversiones
[email protected]
Alexandra Ossa
Analista Financiero
[email protected]
Hugo Morales
Analista Financiero
[email protected]
Sebastián Rojas
Analista Económico
[email protected]
Diseño y
Diagramación
Teraton S.A.S.
Agencia Creativa
Bogotá, Colombia
4 de Marzo de 2015
© 2015 - Alcalá Consultoría Económica y Financiera
FABRICATO S.A.
I N F O R M E C O R P O R AT I V O
Empresariales - Emisores
4
F
abricato es una compañía colombiana con sede en Bello
(Antioquia) que produce y comercializa distintos tipos de tejidos,
entre algodón, poliéster y rayón, convirtiéndose en empresa líder
del sector textilero y de confecciones en el país. Fue fundada
en el año 1920 y desde entonces ha tenido ciclos tanto positivos como
negativos por factores operativos y no operativos. Las dificultades
empezaron en 1983 cuando la empresa entró en concordato, del cual se
pudo salvar gracias a una emisión de bonos por 4 mil millones de pesos.
Sin embargo, en el año 2000 la empresa se declaró en quiebra, por lo
que se acogió a la ley 550 del año 1999 o más conocida como “ley de
quiebra”, de esta manera, el Estado tuvo la potestad de intervenir en la
empresa con el fin de reestructurar deudas, otorgar créditos y mediar para
ofrecer medidas temporales a los trabajadores. Posteriormente, en el año
2008 se inauguró la planta de índigo más moderna de América Latina,
tras una inversión de 40 millones de dólares, lo que permitió incrementar
sustancialmente su producción, en un sector en el que la innovación es
primordial para mantener su participación en el mercado. Por último, en
el año 2012, Fabricato estuvo relacionado con el escándalo de Interbolsa,
al conocerse en detalle las operaciones con repos que ejecutaron
algunos miembros del holding manipulando el precio de la acción con el
fin de obtener intereses particulares, desencadenando la liquidación de
Interbolsa y un desplome en el precio de la acción de Fabricato.
Como sector, las empresas manufactureras en el país vienen atravesando
unos años difíciles por varios factores: la revaluación de los últimos años,
la competencia desleal, el contrabando, y el rezago tecnológico que reduce
la competitividad de las empresas locales con las del resto del mundo.
Esto ha ocasionado que las compañías del sector tengan que reducir su
capacidad de producción, cerrar plantas y despedir personal de forma
masiva. Sin embargo, para el año 2015 hay una luz de esperanza para el
sector, dado que los niveles actuales de la tasa de cambio (alrededor de
COP 2.500) favorecen las ventas al extranjero y frenan las importaciones.
Adicionalmente, con la extensión del decreto 074 del 2013, el cual impone
un sobre arancel del 10 por ciento, más un arancel específico de 5 dólares
por cada kilo de confecciones o par de zapatos de países con los que
Colombia no tiene acuerdos comerciales, genera una mayor expectativa
para un sector que ha sido de los más golpeados en los últimos años.
Por último, específicamente en Fabricato, la expectativa sobre una posible
salida de la ley 550 da mayor confianza sobre una compañía que ha
tenido años difíciles, problemas de liquidez, altos niveles de deuda que
con el transcurrir de los años ha mejorado su desempeño y que ha
sobrevivido a la tormenta de estas dos décadas, y los problemas del
sector anteriormente mencionados.
5
Situación Económica del
Sector
L
a dinámica del consumo interno y la construcción han sido los factores que más contribuyeron a que
el producto interno bruto de Colombia creciera en promedio 4,5% durante 2014. Sin embargo, como se
puede apreciar en la gráfica 1, el desempeño del sector manufacturero no fue el deseado, pues sigue
mostrando contracción, pese a que su dinámica se haya recuperado frente a los años 2012 y 2013. Por
último, se espera que la economía se desacelere en el 2015, a raíz de la caída del precio del petróleo y debilidad
del crecimiento mundial, sin embargo, la devaluación del peso colombiano frente al dólar mejoraría las exportaciones y frenaría las importaciones de textiles y confecciones, favoreciendo de esta manera al sector.
6
La gráfica 2 muestra el comportamiento de la tasa de cambio en los últimos 15 años, la cual evidencia la revaluación presentada desde el año 2003 al año 2013, donde el precio del dólar tuvo su máximo en 2.870 pesos en
2003, y su mínimo en 1.747 pesos en 2008. Posteriormente, a finales de 2014 la tasa de cambio empezó a subir
nuevamente después de encontrarse alrededor de los 1.800 pesos hasta llegar a 2.500 en febrero de 2015. Adicionalmente, con la caída en el precio del petróleo (el cual representa el 50% de las exportaciones colombianas),
la debilidad de la economía mundial, la eventual alza de tasas de interés en Estados Unidos y la expectativa de
desaceleración económica en Colombia, podrían impulsar la tasa de cambio por encima de los 2.600 pesos.
Como se mencionó anteriormente, la devaluación de la tasa de cambio podría ser favorable para el sector manufacturero, debido a que las ventas al extranjero se impulsarían y las importaciones se desacelerarían. La gráfica
3 refleja el comportamiento de las exportaciones e importaciones del sector textil en los últimos 15 años; en ella
se evidencia el crecimiento de las importaciones de textiles en un 100%, desde el año 2008 a 2014, y una moderación en las exportaciones. Esto se debe a varios motivos: en primer lugar, la apertura económica que vivió
Colombia en los años 90’s fue un golpe durísimo para el sector manufacturero en general, quienes carecían de
competitividad frente al extranjero dado el retraso tecnológico. En segundo lugar, como se mencionó anteriormente, la tasa de cambio favoreció la importación de textiles de mejor calidad y a un menor precio dado el dólar
barato. En tercer lugar, la entrada de competidores extranjeros, los cuales vendían telas a un precio por debajo
del costo de las telas fabricadas en Colombia, hizo que las compañías locales incurrieran en pérdidas durante
un tiempo prolongado, hasta que la mayoría salieran del mercado. Y por último, el contrabando que dio lugar a
mayores ventas minoristas e informales en el país, contribuyó al deterioro de las textileras del país.
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Fabricato y su situación
financiera
F
abricato desde el año 2000, junto a otras compañías, entró en una profunda crisis que obligó a que se
acogiera a la ley 550 de 1999, la cual les permite a las empresas nacionales declararse en bancarrota para
que el Estado intervenga de manera efectiva en un proceso de reestructuración que acceda a negociar
deudas, otorgar créditos y ayudar a evitar los despidos masivos del personal. Con dicha ley se busca
promover la reactivación de la economía y el empleo en sectores productivos de la economía, como el minero,
manufacturero, industrial, comercial, construcción, comunicaciones y servicios. De esta manera, Fabricato en
su situación de quiebra pudo acceder a créditos (específicamente por 243.000 millones de pesos) y obtener
redescuento en éstos. En vista de esta situación, la compañía tuvo que reducir aquellos activos que generaban
pocos recursos a la compañía (algunas plantas e inmuebles), obligándola a pasar de 4 a 2 plantas de producción
a cierre de 2014 y saliendo de aquellos negocios que brindaban poca rentabilidad al negocio, como el caso de
las lanas y hogar. En la gráfica 4 se evidencia la evolución de los activos de la compañía en los últimos 5 años,
donde el punto a tener en cuenta es la disminución del activo en general, especialmente en el corriente, lo cual
podría generar problemas de liquidez a la compañía en el corto – mediano plazo. Adicionalmente, el proceso
de reestructuración de la compañía en el año 2000 le permitió acceder a nuevos créditos, renegociar los ya
existentes, y pactar nuevas condiciones con clientes y proveedores, buscando que la empresa se salvara y que
al año 2023 cumpliera su compromiso de 243.000 millones de pesos adquirido durante su época de crisis.
8
Sin embargo, como se observa
en la gráfica 5, un pre pago de la
deuda en el año 2012 permitió que
ésta se disminuyera notablemente,
haciéndola cumplir en casi 90%
del total, lo que abre las puertas a
una posible salida anticipada de la
ley 550, lo cual abriría las puertas
a la compañía a obtener mayor
financiación que le permita crecer
en el mediano y largo plazo.
Por los problemas anteriormente
mencionados
(revaluación,
contrabando, competencia desleal,
subfacturación y falta de garantías
al sector), la compañía fue una de
las principalmente afectadas, pues
vio como sus ventas se cayeron
en gran medida, su productividad
cayó y por ende, sus utilidades
también lo hicieron. En la gráfica
6 se muestra que en los últimos
cinco años, las ventas al extranjero
han disminuido en gran medida
y se han concentrado en mayor
proporción a territorio nacional
que extranjero. Adicionalmente,
la compañía tomó como principal
medida reducir su estructura de
costos, al reducir su fuerza laboral
en
aproximadamente
3.000
empleados y cerrar dichas plantas
de lana y materiales de hogar que
no generaban suficientes recursos
al negocio. De esta manera, los
costos tuvieron una agresiva
reducción en los últimos cinco
años, principalmente en el año 2013,
momento en el que Carlos Alberto
de Jesús asume la presidencia de
la compañía. Finalmente, después
de la acentuada caída en las
utilidades, impulsada por la caída
en las ventas y costos, la compañía
espera salir de la ley 550 antes de lo
pactado previamente (año 2023) y
empezar a registrar utilidades leves
a partir del año 2015, acompañado
de la recuperación del sector.
9
Fabricato frente a sus
pares
L
as dificultades del sector en Colombia se ven reflejadas en la tabla 1, la cual compara variables de precio
de la acción, ratios de liquidez, endeudamiento y rentabilidad. En ella se puede reflejar cómo las acciones
de Fabricato, Cía. Tecidos Norte de Mina y Cía. Hering fueron las más desvalorizadas en el último año,
siendo Fabricato la mayor perdedora en los últimos seis meses con una caída del 45%. Sumado a esto,
comparando la cotización a mercado de los precios frente a su valor patrimonial, se evidencia que las especies
de Fabricato, Coltejer, Enka y Cía. Tecidos Norte de Mina están transando por debajo de su valor patrimonial y
de sus ingresos. Adicionalmente, sus ratios de rentabilidad, ROE, ROA y márgenes operacional y neto, muestran
lo golpeado que se encuentra el sector manufacturero en Colombia, reflejando que todos están negativos para
las tres empresas nacionales, aunque con mejoras frente a los años 2011, 2012 y 2013. Por último, en cuanto a
liquidez y endeudamiento, pese a que la deuda de Fabricato se ha reducido en los últimos años como lo refleja
la gráfica 5, su margen de endeudamiento (pasivos sobre activos) se mantiene como el más alto frente a las otras
dos compañías del país, y únicamente por debajo de Cía. Tecidos Norte de Mina y Lojas Renner en la región. Sin
embargo, su nivel de liquidez actual se encuentra sano, pues su razón corriente indica que la compañía puede
cumplir con sus compromisos a corto plazo sin ningún problema.
TABLA 1: FABRICATO FRENTE A SUS PARES
Variable
Fabricato Coltejer Enka
% Precio 1 mes
Forus S.A
Cia Tecidos
Cia. Hering Lojas Renner
Norte de Mina
1,00
-
-
3,09 -
10,80
18,08
% Precio 6 meses
-
43,89
-
- 11,76
9,59 -
37,50 -
35,71
13,16
% Precio 1 año
-
15,83
52,00
41,18
5,42 -
51,46 -
31,33
47,49
0,15
0,22
0,35
4,43
2,61
5,84
Q Tobin
15,62
0,12
Ratio Precio Ganancia
N/A
N/A
N/A
18,50
N/A
8,83
22,85
Ratio Precio Ingresos
0,31
0,54
0,47
3,21
0,05
1,68
2,06
Ratio EV/Ingresos
0,36
0,72
0,68
2,81
0,69
1,88
2,08
ROA (%)
-
3,23 -
4,04 - 1,24
22,62 -
1,49
23,35
9,58
ROE (%)
-
4,33 -
5,25 - 1,63
26,01 -
4,84
32,15
28,16
Margen Operacional (%)
-
4,12 -
3,25 - 1,96
22,71
3,57
21,29
18,99
Margen Neto (%)
-
8,74 - 14,82 - 3,84
19,53 -
0,83
19,00
9,04
Razon Corriente (veces)
Ratio Endeudamiento (%)
1,62
1,15
2,28
4,26
1,57
3,23
1,72
25,29
5,46
11,53
2,47
28,54
1,64
36,74
Fuente: Bloomberg - Alcalá CEF
10
Y entonces, ¿Qué esperar de la
acción de Fabricato?
E
n primer lugar, la política de reducción de costos de la compañía y la recuperación del sector ayudarían
a que Fabricato deje de reportar pérdidas en el año 2015 aunque con un menor volumen de ventas.
Sin embargo, frente a sus pares, la compañía aún tiene aspectos por mejorar, como el caso del
endeudamiento, liquidez y rentabilidad. Sin embargo, observamos con una alta probabilidad que
Fabricato pueda salir de la Ley 550 en los próximos dos años por su buena gestión frente al tema de la deuda,
estructura de costos y eficiencia operativa, lo cual le sería un buen catalizador para los resultados financieros de
la compañía y en consecuencia, para la acción.
Ahora bien, al buscar el impacto que podría tener una eventual salida de la Ley 550 podríamos remitirnos al
caso de Tablemac, el cual se acogió a la misma ley en el año 2001 y tuvo su salida a finales de 2007, antes
de lo previsto. Para este caso, hay que tener en cuenta varios aspectos que están reflejados en la gráfica 8: el
primero, había cierto optimismo sobre el precio de la acción dado que se especulaba acerca de una posible
venta. Segundo, los mercados accionarios a nivel mundial tuvieron un rally entre los años 2003 y 2007, lo
que permitió que los activos locales también se favorecieran. Tercero, los resultados financieros de Tablemac
mejoraron sustancialmente en el año 2007, lo que le permitió que en la asamblea de accionistas del 21 de
noviembre de 2007 se oficializara la salida de la compañía de la Ley de Quiebra, ocasionando que la acción se
disparara un 8%. Sin embargo, el rally no duró mucho, pues el Banco de la República subió inesperadamente
las tasas de interés generando una corrección importante en las acciones colombianas. Y por último, la crisis
financiera mundial en 2008 desplomó la mayoría de activos en el mundo.
GRÁFICA 8: ACCIÓN DE TABLEMAC
Fuente: Bloomberg - Alcalá
GRÁFICA 9: ACCIÓN DE FABRICATO
Fuente: Bloomberg - Alcalá
En conclusión, Fabricato tiene actualmente dos catalizadores importantes que podrían dar impulso a la acción:
el primero, volver a reportar utilidades después de trimestres en pérdidas, y el segundo, una posible salida de la
ley 550 que se puede materializar en los próximos dos años. Teniendo en cuenta la experiencia con Tablemac,
las oportunidades del sector para el 2015 y los riesgos para la economía mundial y local, actualizamos nuestro
PRECIO OBJETIVO para la especie de FABRICATO en 12 PESOS para los dos próximos años, lo cual equivale a
una valorización del 18,8%
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FABRICATO
S.A.
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Carrera 7 No. 113-43 Of. 1805
Torre Samsung - Bogotá, Colombia
Teléfono: (571) 620 0884
Fax: (571) 620 1016
Alcalá Consultoría Económica y Financiera